转眼2020年已经进入最后一个月，突如其来的新冠疫情改变了全球经济活动的轨迹，相信很多听众对于今年发生的一系列事情印象深刻，而资本市场亦如此，全球金融市场在2月中旬到3月底经历罕见的“流动性危机”，股票、债券、大宗商品特别是石油和黄金都经历了不同幅度的跌幅。不过在全球协调一致的货币与财政救助下，资本市场领先于实体经济大幅反弹，多个市场的股指已经回到疫情前的水平，甚至创下历史新高，宏观经济与资本市场的脱节再一次出现。

过去一个月，诺亚香港研究团队完成了《2021年上半年投资策略报告》，我们这一次以“周期回归，K型反转”为题，各位听众可能还有印象，我们在今年下半年的投策报告是以“适度乐观，均衡配置”为题，实际上这一转变也表现出我们对于疫情危机后的海外经济复苏在不同阶段的预期。

在报告中我们从宏观、市场、行业及策略层面传达对于深层经济结构及当前投资环境的思考，解读了“三低”现象（低增长、低通胀与低利率）的深刻成因、疫情及疫苗对于经济复苏轨迹的影响、拜登经济学、及科技行业强化监管等主题，希望可以帮助各位掌握短期政策和市场变化带来的投资机会的同时，也理解经济与市场的长期大趋势。

不过今天我们还是会先着重于给大家简要解读一下相对更为短期的市场观点，对于12月的海外资产配置观点。

从宏观数据来看，海外疫情反扑虽然尚未得到明显控制，但大多数经济体制造业的复苏并未受到太大牵制，欧元区制造业PMI由前值的高位54.8回落至53.6，而美国的制造业PMI进一步攀升至56.7。不过服务业恶化明显，尤其是实施了相对更加严格封锁措施的欧洲大多数地区，欧元区11月服务业PMI由前值的46.9进一步收缩至41.3，由于美国大多数州在新一波疫情下的封锁措施不及欧洲国家严格，整体上服务业PMI还温和改善至57.7。

再来回顾过去一个月的市场表现，11月以来影响海外市场最大的两个因素是美国大选结果及欧美疫苗研发进展，前者较具有可预测性，后者的时间点相对难以预测。在这两个强利好因素影响下，全球市场风险偏好明显提升，资金迅速流入表现落后的资产。

海外市场在过去一个月的资金轮动体现在三个层面，第一是落后市场的强势补涨，过去一个月表现最好的是，法国、意大利、西班牙等疫情最尤为严重的欧洲国家，一个月主要股指回报超过20%，以及泰国、印尼、印度等相对表现落后的亚洲新兴市场，还有我们近期一直看好的日本及港股市场一个月涨幅也分别为16%及12%（数据截至11月27日）。

第二个是在行业层面，此前受到疫情冲击最严重的能源、金融及工业板块表现最佳，尤其是能源板块的反弹幅度超过20%，而此前一直领涨科技、医疗保健及必需消费板块表现明显落后，但整体上大多数行业都录的正回报。

第三个是在市场风格因子层面，小盘股、价值股、高息股等落后板块都明显跑赢大盘股、成长股及趋势股，而在此之前，小盘与大盘股、价值与成长股等的走势对比都曾达到历史极值水平，市场长期体现的“均值回归”现象再次重现。在以上这三个层面，年初至今强势板块与落后板块的优势还没有被逆转，但“K型反转”的趋势似乎已经在强化。

展望12月，考虑到整体市场情绪及疫苗消息带来的经济复苏预期下，我们将美股恢复至中性，我们预计美股未来表现可能难以复制2020年较其他市场的涨幅优势，但在行业层面、市场因子层面仍然具有投资及挖掘价值。

同时我们上调了亚太及新兴市场的观点至偏乐观，考虑到北亚的科技及东南亚的商品出口带动经济活动加强，《区域全面经济伙伴关系协定》(RCEP) 的签署也显示出区内合作的强烈意愿，中国在疫情控制后展现出强大制造实力和完善的供应链将继续带动亚太及新兴市场，尤其是亚洲的新兴市场。虽然一些新兴市场国家的经济和财政可能需要数年时间修复，但资本市场将先行对复苏预期定价。

债券市场方面，我们将逐渐转变以投资级别债为后盾的策略，疫情消息不仅提振落后股票市场，也在一定程度上收窄了高评级和低评级信用债的利差，以及成熟市场和新兴市场债的利差收窄。我们认为市场风险情绪的回归和经济复苏的预期下，信用策略上可考虑适当风险下沉，并在12月下调了投资级别债券至中性。

虽然投资级别信用债仍然具备良好的风险/回报比，也并未因市场风险偏好提升而转而下跌，但投资者对更高收益的固定收益资产的追逐，可能压制其利差的进一步收窄空间，不确定性因素的缓和和经济持续复苏利好其他落后债券板块，过去几周受疫情冲击需求前景的能源及工业等周期性行业的企业债板块表现最为强劲。

而高收益债将受益于当前复苏预期，可适当考虑周期性且具有可恢复盈利前景的高收益企业债。但这并不意味着我们鼓励“抄底”最落后的高收益债板块的策略，虽然复苏预期会被市场定价，但实际上现在的高收益企业违约率仍处于偏高水平，其上升路径也被大力的财政救助而延时，企业的基本面仍然是投资者需要考量的因子。

来源：文思静语

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